Пасивни инвеститори и AI балонът

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Unhedged. Премиум клиентите могат да се записват тук, с цел да получават бюлетина всеки работен ден. Стандартните клиенти могат да надстроят до Premium тук или да прегледат всички бюлетини на FT

Добро утро. Акциите на Nvidia се покачиха с 2,5% през вчерашния ден, връщайки акциите съвсем напълно до най-високото им равнище за всички времена от преди няколко седмици. Каква част от невероятната резистентност на акциите се дължи на пасивни вложители, които не престават да натрупват акции в американските акции без оглед на цената? Моето виждане по-долу. Бих желал да чуя вашите: [email protected]. 

Пасивно вложение, пазарна успеваемост и оценки

Ако желаете да усетите какъв брой комплицирани са пазарите — какъв брой взаимосвързани, какъв брой цялостни на вериги за противоположна връзка — помислете за пасивно вложение. Нарастването на пасивните фондове направи ли пазарите по-малко ефикасни? Насърчи ли мехурчетата, най-скоро балона с изкуствен интелект?

Опитайте мислено да измислите отговорите на тези въпроси. Дори и да знаете много за пазарите, скоро може да се почувствате малко несигурни. Подобно на мен може да изпитате предпочитание да начертаете диаграма или да разположите електронна таблица, което може да не е от огромна изгода. Четенето на някои от многото публикации по тематиката може да е от изгода, само че в случай че се надявате на професионален или научен консенсус по тематиката, ще бъдете разочаровани.

Ето образец за играчка, за която мисля това:

Представете си, с безразсъдната обич на един икономист към абстракцията, че всички разпределения на капитала на вложителите се ръководят от четири дейни фонда с почти идентичен размер, A, B, C и D (фондовете също държат малко пари, за улеснение на търговията и поправяне на равнищата на риск).

Един ден C и D афишират, че ще станат пасивни фондове, държащи всички акции с пазарно тегло. Половината от активите на пазара в този момент се ръководят пасивно. С други думи, това, което се е случило с американския фондов пазар в продължение на десетилетия, се е случило на нашия утопичен пазар за една нощ.

Сега ще има комплициран интервал, в който C и D поправят притежанията си, с цел да подхождат на пазара (което включва себе си). Това ще отнеме малко обратно и напред, само че в последна сметка ще има ново равновесие. 

Постигането на равновесие ще има резултат върху цените на обособените акции, защото C и D преди този момент ще са имали наднормено или поднормено тегло на избрани акции и те би трябвало да продадат/купят тези акции, с цел да поправят това. До каква степен тази промяна движи цените ще се дефинира от еластичността на търсенето на въпросните акции от страна на А и Б.

Общата оценка на пазара обаче не се трансформира в този развой. Търсенето на акции от страна на вложителите не се е трансформирало вследствие на прекосяването на C и D към пасив и за всяка акция, която пасивните би трябвало да купят, с цел да реализиран пазарно тегло (което води до повишаване на цените), има друга, която ще би трябвало да продадат (като цените се намаляват ). 

Веднъж попаднали в равновесие (и игнорирайки притока на нови пари) пазарните цени ще се движат според от различията по отношение на цената сред А и Б – когато А желае да има повече от акции, а Б ще ги продаде единствено на повече от настояща цена, да вземем за пример, или различно А желае да има по-малко акции, а Б ще ги купи единствено на по-ниска цена. Но с цел да дават отговор на тези промени в цените, пасивните фондове не би трябвало да купуват или продават нищо. Промените в цените автоматизирано се грижат за пазарните тегла на пасивите.

Новите потоци от активи в пасивните фондове влизат във всички акции съразмерно на размера на акциите, тъй че нарастването на търсенето е еднообразно за всички тях, макар че повече пари отиват в по-големите акции. Има общо въздействие върху цената на всички акции от по-високото търсене, само че няма релативно въздействие върху цените сред акциите. 

Сега има по-малко хора за дейни фондове, с които да търгувате. Всъщност А и Б могат да търгуват единствено един с различен, с изключение на когато входящи или изходящи потоци принуждават пасивните фондове да търгуват. Това прави ли пазара по-малко ефикасен? В този краен образец, несъмнено, че е по този начин. Ако A ще продаде единствено избрана акция на цена над тази, която B е подготвен да заплати, те няма да подписват договорка и цената няма да се движи към която и да е страна, която е по-вярна за същинската стойност на акцията. Пазарът стана по-твърд и евентуално по-нестабилен в лицето на входящите и изходящите потоци, заради растежа на пасивното вложение. Но, несъмнено, това е доста краен случай. Това, което не знаем, е колко и съответствие пасивни участници калцифицира даден пазар и няма доказателства, които да знам, че към момента сме достигнали това равнище в Съединени американски щати. 

Дори в нашия краен образец обаче има други неща, които могат да се случат, с цел да върнат цените назад към фундаменталната стойност. Една подценена компания може да получи търгово предложение за всичките си акции или да стартира да изкупува назад личните си акции, повишавайки цената. Или облагата на една компания може да нарасне или падне толкоз доста, че А или Б да трансформират решението си.

Важно ли е дали мениджърите на фондове, които остават пасивни, са умни или глупави? Да кажем, че A, C и D са ръководени от умни хора, а B от глупави хора. C и D минават към пасив. Сега А има единствено манекените в Б, които доста неверно правят оценка нещата, с които да търгува. А би трябвало да прави повече пари - само че единствено при догатката, че Б в последна сметка признава, че е било неуместно, търгува още веднъж с А и неверните цени се затварят. Ако възходът на пасивите направи пазара като цяло по-глупав, незабавният резултат би трябвало да бъде няколко души да го създадат още веднъж умни и да създадат доста пари, правейки това.  

Този образец с играчка ме кара да мисля, че възходът на пасивното вложение не е направил пазарите доста по-неефективни и не е насърчил балона с ИИ. Но споделям това с ниска убеденост.

Също по този начин би трябвало да отбележа обаче, че повишаването на пасивното вложение може да има изненадващи косвени резултати върху груповото държание на вложителите. В скорошна публикация Бен Инкър и Джон Пийз от GMO показват забавна опция (която се отнася до стъпка 4 по-горе). Инкер и Пийз настояват, че дейните вложители на фондове са склонни да се ориентират към скъпи акции пред акции за напредък, което има прочут смисъл, като се има поради, че доста избирачи на акции са били подготвени във фундаментален разбор. Активните мениджъри също могат да бъдат склонни да търсят компании с неправилна цена измежду акции с дребна капитализация и други акции, които не са в най-големите показатели, до момента в който пасивните пари отиват за размер, ликвидност и съпътстващите ниски такси. Така че, когато активите се реалокират всеобщо от дейни мениджъри към пасивни, може да има негативен потрес на търсенето за скъпи акции и дребни акции — и позитивен потрес на търсенето за Nvidia в света.

Друга област, която има Тук не се преглежда въздействието на пасивното вложение върху корпоративното ръководство и това, което починалият Пол Майнерс назова „ корпорации без притежател “, и какво влияние от втори ред може да има върху успеваемостта на пазара. Но моето най-хубаво съмнение е, че въздействията от първи ред са много дребни.

Едно положително четене

Управление на президента.

FT Unhedged подкаст

Не можете да получите задоволително Unhedged? Слушайте нашия нов подкаст за 15-минутно гмуркане в най-новите пазарни новини и финансови заглавия, два пъти седмично. Вижте последните издания на бюлетина тук.

Препоръчани бюлетини за вас

Swamp Notes — Експерт просветление за пресечната точка на парите и властта в политиката на Съединени американски щати. Регистрирайте се тук

Крис Джайлс за централните банки — Важни вести и възгледи за това какво мислят централните банки, инфлация, лихвени проценти и пари. Регистрирайте се тук